白银的完美风暴：创纪录的空头、枯竭的 LBMA 和 ETF 激增

3- 美国的短缺--对进口的结构性依赖

"美国国内白银产量仅能满足不到 301TP3 吨的总需求。美国进口商将很难适应" -ANZ

美国面临着日益严峻的供应挑战，因为国内白银产量仅能满足不到 30% 的需求。银矿产量持续下降，从 2014 年的 38 万盎司降至 2023 年的 32 万盎司。

在过去十年中，废料供应量减少了 1%，国内替代资源无法抵消对进口的依赖。美国超过 70% 的白银进口依赖于墨西哥和加拿大，但拟议中的关税可能会扰乱这些流动，增加进口成本并挤压供应。

如果对墨西哥和加拿大的白银征收 25% 的关税，美国将很难用秘鲁和智利来替代这些来源。

废银供应量预计不会大幅增加，因为二手银需要更高的价格激励才能促使精炼商熔化所持有的白银。

工业需求占美国白银消费总量的 47%，尽管存在经济担忧，但工业需求依然强劲。

"我们相信，在可预见的未来，这将使有效进口成本居高不下"。

在需求方面，工业和投资者是美国白银需求的主要来源，占总需求（270moz）的 90% 以上。该行预计，美国的供需缺口仍将高达190moz，几乎占全球供应量的20%。5G、人工智能、电动汽车和光伏等行业的强劲需求仍将起到支撑作用。投资需求将受益于基本面收紧和宽松的货币政策。

4- 市场压力--关税和 COMEX 伦敦价差

投资者预期进口限制和成本上升，在美国提前购买白银，增加了对实物供应的需求，扩大了 COMEX 与伦敦之间的套利。

"进口关税的威胁造成了供应失调。投资者为了躲避即将到来的关税，纷纷在美国提前购买金属"。

• 1 月份，COMEX 期货与伦敦现货之间的价差扩大到 1 美元/盎司。
• 这远远超过了 COVID-19 的价差峰值 0.5 美元/盎司，也使 0.25 美元/盎司的历史平均值相形见绌。

5- 结构性市场赤字--持续紧缩

"白银的市场缺口可能会连续第五年持续下去"。

尽管 2025 年全球银矿产量预计将增加 2%，达到 844moz，但供应仍然结构性紧张，这主要是因为原生银矿的重要性继续下降。

超过 70% 的白银是作为其他金属的副产品开采的，这意味着即使银价高企也不一定会刺激新的矿山供应。

2025 年废钢供应量将增长 6%，但这仍使市场供应不足 180moz，仅比 2024 年的 200moz 缺口略有下降。

银矿开采的长期投资依然疲软，限制了 2027 年以后的供应增长。

最后，根据 Metal Focus 的预测，未来几年全球矿山产量增长乏力，预计到 2027 年矿山供应量将达到峰值 856moz。

6- 白银未来表现的催化剂

"投资需求将是银价追赶黄金近期涨势的关键"

投资需求将决定白银能否缩小与黄金的估值差距。随着投资者寻求价值被低估的资产，ETF 持仓量预计将有所恢复。

• 投机性净多头头寸激增 96MOZ 至 285MOZ ，显示投资者对白银的信心不断增强。
• 预计 ETF 流入量将增加 40-45 兆盎司，使持有量恢复到 2024 年初的水平（745 兆盎司）。
• 白银零售投资依然疲软，但随着价格稳定性的提高，银条和银币的销售可能会在 2025 年恢复。

尽管地缘政治紧张局势仍将是金价的驱动因素，但该行认为白银开始找到其相对于黄金的价值。白银可能很快就会开始得到宽松货币政策和基本面因素的支持。

7- 预览：关于 ETF 的使用和滥用

本报告未涉及但值得一提的一点是，工业需求与投资需求的重叠与 LBMA 的行为有关。LBMA白银库存与白银支持的ETF持有量之比已降至1的历史最低水平。这在很大程度上是因为LBMA银行正在从其他银行租赁他们能够获得的任何投资白银，以满足美国的工业需求。

坦率地说，这是一件大事。对白银来说，这说明了重复计算和部分准备金银行模式在实践中的失败。

如果对实物 ETF 的需求增加，那么它们增加的金银需求将推动伦敦和其他任何过度杠杆化的空头更接近危机。

金银银行知道这一点。自 2011 年摩根大通银行的布莱斯-马斯特斯（Blythe Masters）对白银大行其道以来，我们就已经观察到了这一点。我们打算在后续报告中介绍下面描述的现象。现在，我们先来 "预告 "一下。

这还不是最精彩的部分......等着看当前的 PSLV 图表吧。下周更多

敬请期待。